业绩没有崩塌，需求没有退潮，只是市场去掉了加在情绪经济上的溢价，回归到了商业的本质。
作者 | 深水财经社 倪大九
2025年6月，可以说是泡泡玛特、老铺黄金和蜜雪冰城最风光的时候。
3家公司一路高歌猛进，市值站上千亿港元。创下股价增长神话的同时，还被投资者亲切地称作“港股三姐妹”，带动A股、港股消费板块集体上行。
但一年后，光景却有大不同。据深水财经社统计，从去年6月到今年6月，老铺黄金股价跌幅达53.53%，蜜雪冰城跌去54.48%，泡泡玛特跌去27.97%。
一年时间，三家公司市值合计蒸发超3000亿港元，股价齐齐腰斩。
魔幻的一年
如果把时间拨回2024年下半年，没人能想到这三家公司会在2025年的港股迎来大爆发。
2024年6月，泡泡玛特股价还在40-50港元区间徘徊，市值不足千亿。
但随着Labubu风靡全球，到了2025年8月，泡泡玛特股价触及339.8港元的历史高点，市值一度突破4500亿港元，被投资者称为“新消费领域的茅台”。
2024年6月28日，老铺黄金登陆港交所，用极致的工艺和高端定位征服了高净值人群。
弗若斯特沙利文数据显示，老铺黄金消费者与路易威登、爱马仕、卡地亚等国际五大奢侈品牌的重合率从77.3%提升至82.4%。
2025年7月，老铺黄金股价飙升至1065港元，市值站上1800亿港元。
蜜雪冰城则上演了另一出神话，2025年3月3日，蜜雪集团在港交所挂牌，发行价202.5港元，首日大涨43%，市值破千亿。
随后三个月，股价一路狂飙至618.5港元，涨幅超200%。
然后，转折来了。
2026年3月，泡泡玛特发布了2025年年报。公司2025年实现营收371.2亿元，同比增长184.7%；经调整净利润130.8亿元，同比增长284.5%。
可以说，这是一份堪称完美的成绩单。但市场给出的回应是——股价单日暴跌22%，七个交易日内累计跌幅超34%。
截至最新交易日，泡泡玛特在150港元附近徘徊，较高点跌去56%。
蜜雪冰城跌得最干脆。2025年6月见顶后一路向下，几乎没有像样的反弹。
截至最新交易日，蜜雪冰城股价为242.6港元，较高点跌去一半。
从巅峰到谷底，只用了一年。
股价向下，业绩向上
与跌跌不休的股价不同，“港股三姐妹”的业绩确实真的能打。
根据财报数据，泡泡玛特2025年实现营收371.2亿元，毛利率从2024年的66.8%跃升至72.1%，调整后净利率达35.2%；
海外收入162.7亿元，占总营收比重从31.8%飙升至43.8%。
THEMONSTERS（LABUBU所属家族）单IP营收突破141.6亿元，占集团总收入38.2%。
老铺黄金同样交出高分答卷。2025年含税销售业绩313.75亿元，同比增长220.3%；收入273.03亿元，同比增长221%；
净利润48.68亿元，同比增长230.5%。截至2025年末，忠诚会员达到约61万名，较2024年末增长74.3%。
蜜雪冰城的规模优势依旧无人能及。2025年全球门店总数近6万家，覆盖中国及海外13个国家。
全年营收335.6亿元，同比增长35.2%；净利润59.27亿元，同比增长33.1%。
2026年3月30日，段永平在雪球社区公开表态：“收回不投资泡泡玛特的说法。”
此前，他一直直言“看不懂这门生意”“万一过两年大家都不要了呢”。但经过深入研究，他的态度发生了180度转变。
5月7日，段永平卖掉持有十几年的中国神华，全部换仓泡泡玛特。
“王宁对自己产品的理解和追求，跟乔布斯是一个级别的，至少未来会是的。”段永平在社交媒体上毫不吝啬赞美之词。
然而，段永平的豪赌并未阻止股价的下行。他买入的价格区间在150-160港元，处于年内低位。
情绪经济是个伪命题？
既然业绩向好，为何股价还会出现如此大幅度的回调？
从估值来看，2025年6月，这三家公司估值均达到历史峰值。
泡泡玛特的动态市盈率一度超过128倍、老铺黄金更是超过150倍；相比之下，娱乐IP巨头迪士尼的市盈率是23.7倍，老牌奢侈品集团LVMH仅有17.9倍。
要知道，迪士尼、LVMH都是成立超过一百年的传统巨头。
可以说明，“港股三姐妹”的估值水平放在消费赛道已经处于高位，即便有业绩支撑，也很难长期支撑如此高的溢价。
当市场风向转向，资金率先从估值高位的品种撤出，也就带来了这一轮集体回调。
此外，“情绪消费”被广泛用于解释三姐妹的爆发。
泡泡玛特的盲盒、老铺黄金的古法金、蜜雪冰城的IP化运营，均被视为情绪消费的典型代表。
但这一叙事的可持续性，正面临越来越多的质疑。
小红书平台上，带有“LABUBU”标签的内容创作量从2025年7月的约250万条，降至10月的约36万条，三个月降幅超85%。
二手市场方面，自2025年6月起，部分LABUBU精选款式转售价下降40%，3.0系列跌幅更是达到70%。
所以，有观点认为，所谓情绪经济就是市场炒作出来的伪命题。
当新鲜感褪去，靠情绪支撑的品牌热度和消费需求自然会快速降温，股价自然也会随之崩塌。
但不可否认的是，“三姐妹”其实都已经建立了足够深的护城河，并非单纯靠情绪堆砌起来的空中楼阁。
这一轮股价腰斩，更多是前期市场情绪透支后的估值回归，而非基本面出现了本质性的恶化。
业绩没有崩塌，需求没有退潮，只是市场去掉了加在情绪经济叙事上的过度溢价，回归到了商业的本质。
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3家公司一路高歌猛进，市值站上千亿港元。创下股价增长神话的同时，还被投资者亲切地称作“港股三姐妹”，带动A股、港股消费板块集体上行。
但一年后，光景却有大不同。据深水财经社统计，从去年6月到今年6月，老铺黄金股价跌幅达53.53%，蜜雪冰城跌去54.48%，泡泡玛特跌去27.97%。
一年时间，三家公司市值合计蒸发超3000亿港元，股价齐齐腰斩。
魔幻的一年
如果把时间拨回2024年下半年，没人能想到这三家公司会在2025年的港股迎来大爆发。
2024年6月，泡泡玛特股价还在40-50港元区间徘徊，市值不足千亿。
但随着Labubu风靡全球，到了2025年8月，泡泡玛特股价触及339.8港元的历史高点，市值一度突破4500亿港元，被投资者称为“新消费领域的茅台”。
2024年6月28日，老铺黄金登陆港交所，用极致的工艺和高端定位征服了高净值人群。
弗若斯特沙利文数据显示，老铺黄金消费者与路易威登、爱马仕、卡地亚等国际五大奢侈品牌的重合率从77.3%提升至82.4%。
2025年7月，老铺黄金股价飙升至1065港元，市值站上1800亿港元。
蜜雪冰城则上演了另一出神话，2025年3月3日，蜜雪集团在港交所挂牌，发行价202.5港元，首日大涨43%，市值破千亿。
随后三个月，股价一路狂飙至618.5港元，涨幅超200%。
然后，转折来了。
2026年3月，泡泡玛特发布了2025年年报。公司2025年实现营收371.2亿元，同比增长184.7%；经调整净利润130.8亿元，同比增长284.5%。
可以说，这是一份堪称完美的成绩单。但市场给出的回应是——股价单日暴跌22%，七个交易日内累计跌幅超34%。
截至最新交易日，泡泡玛特在150港元附近徘徊，较高点跌去56%。
蜜雪冰城跌得最干脆。2025年6月见顶后一路向下，几乎没有像样的反弹。
截至最新交易日，蜜雪冰城股价为242.6港元，较高点跌去一半。
从巅峰到谷底，只用了一年。
股价向下，业绩向上
与跌跌不休的股价不同，“港股三姐妹”的业绩确实真的能打。
根据财报数据，泡泡玛特2025年实现营收371.2亿元，毛利率从2024年的66.8%跃升至72.1%，调整后净利率达35.2%；
海外收入162.7亿元，占总营收比重从31.8%飙升至43.8%。
THEMONSTERS（LABUBU所属家族）单IP营收突破141.6亿元，占集团总收入38.2%。
老铺黄金同样交出高分答卷。2025年含税销售业绩313.75亿元，同比增长220.3%；收入273.03亿元，同比增长221%；
净利润48.68亿元，同比增长230.5%。截至2025年末，忠诚会员达到约61万名，较2024年末增长74.3%。
蜜雪冰城的规模优势依旧无人能及。2025年全球门店总数近6万家，覆盖中国及海外13个国家。
全年营收335.6亿元，同比增长35.2%；净利润59.27亿元，同比增长33.1%。
2026年3月30日，段永平在雪球社区公开表态：“收回不投资泡泡玛特的说法。”
此前，他一直直言“看不懂这门生意”“万一过两年大家都不要了呢”。但经过深入研究，他的态度发生了180度转变。
5月7日，段永平卖掉持有十几年的中国神华，全部换仓泡泡玛特。
“王宁对自己产品的理解和追求，跟乔布斯是一个级别的，至少未来会是的。”段永平在社交媒体上毫不吝啬赞美之词。
然而，段永平的豪赌并未阻止股价的下行。他买入的价格区间在150-160港元，处于年内低位。
情绪经济是个伪命题？
既然业绩向好，为何股价还会出现如此大幅度的回调？
从估值来看，2025年6月，这三家公司估值均达到历史峰值。
泡泡玛特的动态市盈率一度超过128倍、老铺黄金更是超过150倍；相比之下，娱乐IP巨头迪士尼的市盈率是23.7倍，老牌奢侈品集团LVMH仅有17.9倍。
要知道，迪士尼、LVMH都是成立超过一百年的传统巨头。
可以说明，“港股三姐妹”的估值水平放在消费赛道已经处于高位，即便有业绩支撑，也很难长期支撑如此高的溢价。
当市场风向转向，资金率先从估值高位的品种撤出，也就带来了这一轮集体回调。
此外，“情绪消费”被广泛用于解释三姐妹的爆发。
泡泡玛特的盲盒、老铺黄金的古法金、蜜雪冰城的IP化运营，均被视为情绪消费的典型代表。
但这一叙事的可持续性，正面临越来越多的质疑。
小红书平台上，带有“LABUBU”标签的内容创作量从2025年7月的约250万条，降至10月的约36万条，三个月降幅超85%。
二手市场方面，自2025年6月起，部分LABUBU精选款式转售价下降40%，3.0系列跌幅更是达到70%。
所以，有观点认为，所谓情绪经济就是市场炒作出来的伪命题。
当新鲜感褪去，靠情绪支撑的品牌热度和消费需求自然会快速降温，股价自然也会随之崩塌。
但不可否认的是，“三姐妹”其实都已经建立了足够深的护城河，并非单纯靠情绪堆砌起来的空中楼阁。
这一轮股价腰斩，更多是前期市场情绪透支后的估值回归，而非基本面出现了本质性的恶化。
业绩没有崩塌，需求没有退潮，只是市场去掉了加在情绪经济叙事上的过度溢价，回归到了商业的本质。
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